[마켓파워] 삼성물산 합병 5년, 이재용 사과로 불확실성 해소되나

이재용 부회장 경영권 불승계 공표
합병 후 떨어진 주가 10만원선 회복
"삼성 경영권 승계 필요성 낮아져
기업가치 저평가 논란 불식" 분석

“이재용 부회장은 왜, 고개를 숙였을까.” 최근 이재용 삼성전자 부회장이 대국민 사과에 나서자 세간의 시선은 삼성물산으로 쏠리고 있다. 사실상 지주회사로, 현재 검찰 수사 중인 ‘경영권 불법 승계 의혹’의 중심에 서 있기 때문이다. 이 부회장은 ‘4세 경영은 없다’며 과거 허물을 벗고 ‘뉴삼성’ 대전환을 선언했지만, ‘재판 방패용’이라는 의구심도 낳았다.

5년 전, 삼성은 제일모직과 삼성물산을 합병했다. 부친인 이건희 회장의 와병으로 이재용 부회장을 총수에 앉히기 위한 경영권 승계작업으로 읽혔다. 이 과정에서 이 부회장이 최대주주였던 제일모직의 가치를 부풀리고 삼성물산의 주가를 장기간 고의적으로 낮춰 합병했다는 의혹이 제기됐다. 또, 이 부회장에게 유리하게 적용된 합병 비율을 정당화하기 위한 삼성바이오 분식회계 혐의도 불거졌다.

삼성물산의 주가는 합병 이후 내리막길을 걸었다. 반토막이 났다. 증권가에선 일단 이 부회장의 ‘경영권 불승계’ 공표로 지배구조 불확실성 해소가 기대된다는 평가다. 하지만 이 부회장이 해당 의혹과 관련해 파기환송심 재판을 받고 있어 결과를 지켜봐야 하고, 대국민 사과 이후 구체적 실행계획 제시와 실천이 중요하다는 게 전문가들의 견해다. 공은 다시 이 부회장에게로 돌아갔다.

11일 한국거래소에 따르면 지난 8일 종가 기준 삼성물산의 주가는 2015년 9월 1일 제일모직과 합병 당시 대비 38% 감소했다. 합병을 추진했던 그해 5월 29일 19만2000원에서 지난 3월 26일 8만7300원까지 떨어졌다가 최근 10만원선을 회복했다.

삼성물산의 지배구조는 2019년 12월 말 현재 이 부회장이 보통주 지분 17.23%(3267만4500주)를 갖고 있는 최대주주다. 이 부회장을 비롯한 특수관계인 보통주 지분이 32.94%다. 이 부회장은 삼성물산을 통해 주력 계열사를 지배하고 있다. 삼성물산은 삼성전자 5.0%, 삼성바이오로직스 43.4%, 삼성생명 19.3%, 삼성SDS 17.1%, 삼성엔지니어링 7.0% 등을 보유하고 있다. 보유한 상장사 지분 가치는 8일 종가 기준으로 35조8115억원에 달한다. 삼성물산 자체 시가총액(20조123억원)의 1.8배 수준이다.

이 부회장은 삼성물산과 제일모직 합병으로 그룹 지배력을 강화했다. 삼성물산과 제일모직은 2015년 5월, 삼성물산 주식 1주당 제일모직 주식 0.35주의 비율로 합병을 추진했다. 이듬해 말 이 합병 비율이 이 부회장이 최대 주주인 제일모직에 유리하게 책정됐다는 의혹이 제기됐다. 제일모직 자산이 삼성물산의 3분의 1에 불과한데도 합병 가치는 삼성물산의 3배 높게 평가받았기 때문이다. 1년 6개월여 수사를 해온 검찰은 바이오로직스를 자회사로 두고 있는 제일모직의 기업가치를 부풀리기 위해 의도적으로 회계방식을 변경한 것으로 보고 있다.

이 부회장의 지난 6일 대국민 사과는 이러한 논란에 종지부를 찍겠다는 선언인 셈이다. 재계에선 삼성이 소유와 경영을 분리해 전문경영인 중심 체제를 강화할 것이란 분석이다. 160년간 5대째 ‘가족경영’을 유지 중인 스웨덴 발렌베리그룹의 승계 방식이 지목된다.

성태윤 연세대 경제학과 교수는 “이 부회장의 대국민 사과 자체로는 의미가 있다”면서 “오너 일가는 대주주로 책임 있는 역할을 하고 경영은 실력 있는 전문경영인에게 맡긴다는 게 삼성의 구상인데, 결국 관건은 대국민 사과를 얼마나 어떻게 실행하느냐이며, 전문경영인이 실질 경영을 하면서 주주 이해관계에 반하지 않는 지배구조를 갖추는 것”이라고 말했다.

증권가에선 그룹의 완전한 경영권 승계를 위한 지분율 추가 확보 필요성이 낮아지면서 삼성물산의 지배구조 불확실성 해소가 기대된다는 분석이다. 이 부회장은 삼성물산의 최대주주일뿐 이건희 회장이 여전히 삼성생명(20.8%)과 삼성전자(4.2%)의 최대주주다. 이 회장의 상장사 보유 지분에 한정한 상속세는 약 9조원으로 평가된다.

정대로 미래에셋대우 연구원은 “삼성은 과거와 달리 경영권 승계 필요성이 낮아진 상황”이라며 “상속세 절감을 위해 삼성전자, 삼성생명 등 상속대상 기업 가치가 저평가 받아야 한다는 불필요한 논란 역시 불식 가능하다”고 분석했다. 이어 “삼성물산은 현금성 자산을 지배력 확대를 위한 삼성전자 지분 취득이 아닌 기업가치 증대를 이끌 수 있는 신사업 투자, M&A 등에 적극 활용할 수 있을 것”이라고 전망했다.

한편 삼성물산 합병 의혹을 수사 중인 검찰은 조만간 이 부회장을 불러 조사할 것으로 알려졌다. ‘일각에서 이 부회장의 대국민 사과가 법적 리스크 해소 차원으로 해석되는 데’ 대해 삼성 관계자는 “해석의 여지는 있겠지만 지난 3월 삼성준법 감시위원회에서 대국민사과를 권고했고, 진정성 있게 임한 것”이라고 밝혔다. 지배구조 개편에 대해선 “아직까지 구체적으로 정해진 바 없다”고 말했다.